Отраслевое информационно-аналитическое агентство мониторинга

Райффайзенбанк: металлургия подвела "Мечел", рост долговой нагрузки не исключен,

Аналитики отметили относительно слабые консолидированные финансовые результаты по US GAAP за 2 кв. и 1П 2011г
18.10.2011 10:23 @ Комментарии
Мечел (-/B1/-), одна из ведущих российских горнодобывающих и металлургических компаний, опубликовала относительно слабые консолидированные финансовые результаты по US GAAP за 2 кв. и 1П 2011г. Мы отмечаем ухудшение показателей металлургического подразделения.

Опережающий рост себестоимости во 2 кв. 2011 г. привел к снижению валовой рентабельности и еще большему падению рентабельности по EBITDA как относительно предыдущего квартала, так и аналогичного периода прошлого года. Долговая нагрузка (Чистый долг/EBITDA), по нашим оценкам, с учетом обязательств по финансовому лизингу осталась на прежнем, достаточно высоком, уровне 3,57х.

Во 2 кв. 2011 г. горнодобывающий сегмент продемонстрировал улучшение в сравнении с 1 кв. 2011 г. по всем основным показателям, как операционным, так и финансовым. Увеличение объемов добычи угля на 9% за счет восстановления после аварии в начале года на Якутугле и благоприятная ценовая конъюнктура (цены на коксующийся уголь выросли в среднем на 26%) привели к росту выручки сегмента на 33% кв./кв., EBITDA - на 55% кв./кв. и рентабельности по EBITDA - с 33% в 1 кв. 2011 г. до 40,4% во 2 кв. 2011 г.

В то же время, в металлургическом сегменте из-за планового ремонта доменной печи №5 на Челябинском металлургическом комбинате произошло сокращение выплавки стали на 11% кв./кв. и производства чугуна на 19% кв./кв. Рост цен на конечную металлопродукцию отставал от динамики цен на сырье (лом, железную руду, уголь). В результате снижение EBITDA сегмента составило 56% кв./кв., а рентабельности по EBITDA - с 8% до 3% кв./кв.

В итоге во 2 кв. 2011 г. совокупная выручка компании выросла на 18% кв./кв., EBITDA - на 8% кв./кв., а рентабельность по EBITDA снизилась почти на 2 п.п. кв./кв. и более чем на 4 п.п. г./г.

По итогам квартала вклад металлургического и горнодобывающего сегментов в консолидированную выручку Мечела составил 60% и 30%, соответственно, в EBITDA - 10% и 86%, соответственно.

На 2011 г. компанией была запланирована рекордная программа инвестиций в размере 2,3 млрд долл., которая на текущий момент скорректирована до 1,8 млрд долл. В 1П 2011 г. На инвестиционные цели было израсходовано ~770 млн долл., преимущественно включавших вложения в основной проект компании - разработку Эльгинского угольного месторождения.

Первые нецелевые отгрузки окисленного угля с него начались в августе 2011 г. Во 2П 2011 г. компанией запланировано направить еще около 1 млрд долл. в этот проект (монтаж мостовых конструкций), а также в строительство универсального рельсобалочного стана на ЧМК.

Мы отмечаем, что в связи с существенными инвестициями в оборотный капитал, чистый операционный денежный поток компании был отрицательным, с учетом значительных инвестиционных вложений это потребовало привлечения нового долга. По нашим оценкам, потребности в оборотном капитале во 2П 2011 г. снизятся, что позволит профинансировать запланированные инвестиции в значительной мере из операционных потоков. Однако не исключено, что потребуется привлечение нового долга.

В 1П 2011 г. долг компании вырос на 19% до 8,9 млрд долл. При этом на 2012 г. запланирована наибольшая часть выплат - 2,9 млрд долл., а до конца этого года компании необходимо погасить 746 млн долл. По оценкам компании, подушка ликвидности превышает 1,7 млрд долл., в т.ч. ~356 млн долл. денежных средств, остальное - невыбранные лимиты по кредитным линиям.

Долговая нагрузка (Чистый долг/LTM EBITDA) компании за 1П 2011 г. осталась на прежнем, достаточно высоком, уровне 3,57х. По условиям ряда кредитных соглашений ковенанта по соотношению Чистый долг/EBITDA (без учета финансового лизинга) была установлена на уровне 3,0х на 2011 г. На конец 1П 2011 г. это соотношение превысило указанное значение и составило 3,42х. Однако, по заявлениям компании, ковенанта была пересмотрена и в настоящий момент составляет 3,5х, что не повлекло за собой увеличения процентных ставок, каких-либо дополнительных затрат или издержек.

Тем не менее, в ухудшающихся экономических условиях существенный объем запланированных инвестиции на 2011 г. при снижении годового плана по добыче угля с 31 млн т до 28 млн т в связи с приостановкой работы 2 крупных шахт из-за самонагревания угля, могут привести к дальнейшему повышению долговой нагрузки и нарушению уже новой ковенанты 3,5х.

Дополнительное давление может оказать озвученное менеджментом планируемое приобретение Донецкого электрометаллургического завода за 536 млн долл. До 25% совокупного долга составляют рублевые облигации (13 выпусков по 5 млрд руб.). Относительная торговая ликвидность присутствует в коротких и среднесрочных выпусках Мечела, однако бумаги практически не содержат премии к Евразу, что, на наш взгляд, не отражает разницу в кредитном профиле компаний. Поэтому мы не рекомендуем бумаги Мечела к покупке.

Стоит отметить, что у компании зарегистрировано еще 12 выпусков биржевых облигаций на общую сумму 35 млрд руб. В случае улучшения рыночных условий мы не исключаем, что Мечел может использовать эту возможность финансирования.

Источник: ИА "Прайм"